火電行業“供給側改革”始于二十世紀八十年代，“十二五”末之前火電去產能都以減少存量形式為主。2014年，火電審批權下放地方使得火電行業開始大規模投資建設，“供給側改革”變得日益重要，“十三五”期間開始執行“減存控增”的政策。今年8月，隨著16部委聯合發布《關于推進供給側結構性改革防范化解煤電產能過剩風險的意見》，各省煤電調控規模、各省(第一批)煤電機組關停、停建及緩建名單陸續出爐。對此，中債資信基于2016年以來化解煤電過剩產能政策和本批名單項目的梳理，與涉及項目規模較大的企業進行電話聯系溝通，具體點評及影響分析如下：

關停項目以五大電力集團項目為主，主要為5萬千瓦以下且以煤耗較高的小機組，淘汰機組的關停阻力及對企業的影響均較小。

建項目集中度遠低于緩建項目集中度，停、緩建項目已投資進度及影響程度整體偏低，但其中不乏已投產、已投資進度高于50%的企業。

若“十三五”期間用電量增速明顯高于測算，從煤炭、鋼鐵、電解鋁等行業實行去產能政策后的表現來看，執行煤電去產能政策力度的松緊取決于市場環境變化，被停、緩建項目存在復工可能性。

中債資信認為，考慮到未來用電增速的不確定性、煤電與其他行業去產能政策的區別、去產能后可能帶來的實際結果、電力行業的集中度和突出地位等因素，從截至到目前化解煤電過剩產能政策來看，中短期內對行業負面影響不大。

一、化解煤電過剩產能政策全梳理

2016年以來國家出臺的化解煤電過剩產能相關政策詳見附件一

火電行業“供給側改革”始于二十世紀八十年代，“十二五”末之前火電去產能都以減少存量形式為主;2014年，火電審批權下放地方使得火電行業開始大規模投資建設，“供給側改革”變得日益重要，“十三五”期間開始執行“減存控增”的政策

火電行業“供給側改革”始于二十世紀八十年代。1999年，國務院辦公廳轉發國家經貿委《關于關停小火電機組有關問題意見的通知》，標志著關停工作的正式啟動。到2002年底，全國已累計關停小火電1,500萬千瓦，但隨著“十五”期間電力供需形勢趨緊，2002~2004年甚至出現嚴重“電荒”現象，保障電力供應成為相關部門首要任務，關停小火電的工作出現放緩。

2004年，國家發改委出臺了《節能中長期專項規劃》，明確指出電力工業要大力發展60萬千瓦及以上超(超)臨界機組，提出“以大代小”、“上大壓小”和小機組淘汰退役的規劃方向。2005年8月，國家發改委公布于2010年之前要關停的小火電機組，容量合計534萬千瓦。整體來看，“十一五”期間，全國“上大壓小”、關停小火電機組7,682.5萬千瓦，遠超5,000萬千瓦的關停目標。

2012年8月，國務院印發《節能減排“十二五”規劃》，明確提出淘汰小火電2,000萬千瓦。2014年10月，國務院發布《政府核準的投資項目目錄(2014年版)》，提出火電站由省級政府核準，增強了各地方電力項目建設的自主權，火電機組開始大規模建設，2014年及2015年火電行業投資同比增長均超過20%。但同期經濟增速下滑，用電需求增長有限，2015年全年用電量增速僅0.5%;以2013年的火電設備平均利用小時數5,012為基準計算，2016年火電裝機容量至少存在15%的過剩。因此，在需求增速下滑及裝機增速不斷提升的背景下，火電利用小時數處于不斷下降狀態。國家連續出臺相關政策措施化解煤電行業潛在的日益加劇的產能過剩風險。2015年4月，國家能源局出臺《關于下達2015年電力行業淘汰落后產能目標任務的通知》，要求全國范圍在年底前淘汰423.4萬千瓦落后小火電機組。整體來看，“十二五”末之前火電去產能都以減少存量形式為主，在技術進步的大背景下，逐步、分批淘汰落后產能。

2016年開始，國家在繼續對存量裝機控制的基礎上(2016年計劃淘汰煤電裝機容量491.8萬千瓦)，對火電行業開始進行增量控制。2016年3月，國家發改委、能源局發布《關于促進我國煤電有序發展的通知》，首次提出建立煤電規劃建設風險預警機制、嚴控各地煤電總量及新增規模、加大淘汰落后產能力度，“取消一批、緩核一批、緩建一批”煤電項目。同期，國家能源局《關于建立煤電規劃建設風險預警機制暨發布2019年煤電規劃建設風險預警的通知》，設定了紅色、橙色、綠色三個等級，紅色區域不允許新建煤電項目，將除江西、安徽、海南、湖北外的省區均列入紅色區域;同年9月，國家能源局出臺《關于取消一批不具備核準建設條件煤電項目的通知》，其中包含一份煤電項目“取消一批”名單，涉及裝機容量達1,240萬千瓦;2016年末，《電力發展“十三五”規劃》指出，“十三五”期間，將取消和推遲煤電建設項目1.5億千瓦以上，淘汰落后煤電機組2,000萬千瓦，合計相當于規劃新增容量的80%以上，控制增量方面力度較大。

2017年，國家對火電繼續實行“減存控增”的政策限制，《政府工作報告》中將去產能范圍擴大到煤電領域，提出2017年“要淘汰、停建、緩建煤電產能5,000萬千瓦以上，以防范化解煤電產能過剩風險”。減少存量方面，《關于下達2017年煤電行業淘汰落后產能目標任務(第一批)的通知》在繼承855號文淘汰標準下添加了“設計壽命期滿且具備關停條件的現役30萬千瓦級純凝煤電機組”，進一步擴展了淘汰范圍。控制增量方面，國家繼續發布2020年煤電規劃建設風險預警的通知(除江西、安徽、海南、湖北外的省區均列入紅色區域的預警);8月份，16部委聯合發布《意見》，并同時出臺了各省(第一批)煤電機組關停、停建及緩建名單，要求“‘十三五’期間，全國停建和緩建煤電產能1.5億千瓦，淘汰落后產能0.2億千瓦以上”。按照2017年《政府工作報告》，2017年煤電要淘汰、停建、緩建煤電產能5,000萬千瓦以上，其中“停建、緩建”規模占主要部分。因此，“十三五”期間火電政策繼續維持“減存控增”的原則，且控制增量為重點，與煤炭、鋼鐵行業去產能的特點存在區別。此外，截至2016年末，煤電已投產規模為9.43億千瓦，根據《電力發展“十三五”規劃》“到2020年末，煤電投產規模不超過11億千瓦”的要求，新增煤電空間只有1.57億千瓦。但根據《經濟參考報》對國家能源局主任努爾?白克力采訪，2017年初納入規劃、核準、在建煤電裝機規模約3億千瓦。因此，預計未來新的煤電項目很難獲批，部分未批先建的煤電項目風險較大。

二、第一批關停、停建、緩建項目涉及發債企業全梳理

第一批關停、停建、緩建項目及發債企業具體表格詳見附件二;

關停項目以五大電力集團項目為主，以5萬千瓦以下的小規模機組為主且區域分布主要集中于華北地區;停建項目集中度遠低于緩建項目集中度，停、緩建項目已投資進度及影響程度整體偏低，但其中不乏已投產、已投資進度高于50%的企業

1、關停項目特征

涉及關停的項目共22個，93臺機組，裝機規模共472.13萬千瓦，涉及29個發債企業。

關停項目以五大電力集團項目為主。按關停機組所屬企業來看，華電集團(142萬千瓦)、華能集團(115.70萬千瓦)、華能國際(華能集團下屬主要上市平臺，112.10萬千瓦)涉及項目裝機規模大，五大電力集團涉及關停項目規模(352.45萬千瓦)占關停項目總規模的74.66%。

關停項目以5萬千瓦以下的小規模機組為主。按關停機組容量來看，93臺機組中72.04%(67臺)的機組裝機規模不足5萬千瓦，僅平頂山姚孟發電廠(國電投集團，31萬千瓦)、華電六安電廠(27萬千瓦)、北京熱電廠(華能集團，2*22萬千瓦)、天津軍糧城電廠(華電集團，4*20萬千瓦)、太二電廠(大唐集團，2*20萬千瓦)、黃石熱電廠(華電集團，20萬千瓦)為20萬千瓦及以上機組。

華北地區機組關停力度大。按關停機組所處省份來看，天津、北京、山西地區涉及項目裝機規模最大;江蘇、河北關停項目數量最多。整體看，華北地區關停力度大。

2、停、緩建項目特征

涉及停建的項目共33個，裝機規模共4,172萬千瓦，涉及30個發債企業，已投資超過247億元;涉及緩建的項目共62個，裝機規模共6,331萬千瓦，涉及38個發債企業，已投資超過584億元。

停建項目集中度遠低于緩建項目集中度。停建項目中，五大電力集團(國電集團無停建項目)、地方電力集團與煤炭企業項目規模占發債企業停建規模比例分別為23.32%、33.12%與28.57%，整體分布較為相近;緩建項目中，五大電力集團項目規模占發債企業緩建規模的46.34%，超過地方電力集團與煤炭企業之和。具體企業方面，按機組所屬企業來看，企業涉及停建項目規模均在300萬千瓦以下(信發集團涉及項目594萬千瓦，但公司無公開債務)，而涉及緩建項目規模最高的企業神華集團為1,122萬千瓦，遠超第二名大唐集團。從前五位發債企業來看，停建項目規模前五位占總發債企業規模僅35.75%，而緩建項目規模前五位占總發債企業規模達到61.14%。

停、緩建項目已投資進度及影響程度整體偏低，但其中不乏已投產、已投資進度高于50%及已投資金額占在建工程及固定資產總值比例超過20%的企業。本批停、緩建項目平均投資進度均偏低(分別僅18.34%與23.33%)，項目對涉及企業影響程度亦很低(僅1.73%)。但杭州正才、粵電集團停建項目已投資進度超過50%;河北建投(建投能源)緩建項目已并網發電;中國鋁業(中鋁股份)、河南投資、華電能源緩建項目已投資進度超過50%，上述項目或造成較大規模的資金占用。此外，珠江投管、桂東電力已投資金額占在建工程及固定資產總值比例超過20%，將對企業戰略規劃及發展布局形成較大影響。根據文件要求，本批停建、緩建項目需至少推遲至“十四五”及以后并網，需關注投資規模大、投資進度高的企業對相關項目的處置情況。

投資進度 = 已投資/總投資

影響程度 =已投資/(在建工程+固定資產)

三、中債觀點

考慮環境污染防治，關停項目主要集中在華北地區且以煤耗較高的小機組為主，淘汰機組的關停阻力及對企業的影響均較小;緩建項目相比停建項目沉沒成本低，主要集中于五大電力集團及煤炭央企，且煤電去產能以控制增量為主，對企業影響主要在于已投入資金的占用。整體看，中短期內對行業負面影響不大

1、關停及停緩建項目特征原因分析

京津冀地區大氣污染防治政策力度凸顯。2011年源于西北內陸的沙塵暴逐漸影響到華北、華東地區，華北地區空氣污染情況日益受到重視;2013年6月，國務院發布《大氣污染防治行動計劃》十條措施，為此后全國大氣污染防治工作提供了行動指南。2017年3月，環保部印發《京津冀及周邊地區2017年大氣污染防治工作方案》，嚴格限制了京津冀及周邊地區“小散亂污”企業的取締工作。因此本批關停項目中華北地區關停力度大、其中以京津冀地區最為明顯的特征也凸顯了政策力度。

緩建項目相比停建項目沉沒成本低，因此主要集中于電力、煤炭央企。停建項目與緩建項目存在以下區別：(1)根據披露的影印版名單，停建項目均存在“手續不全”、“未納入規劃”、“未核先建”的違規“硬傷”，而緩建項目則未披露具體原因;(2)根據1404號文，“緩建項目可選擇立即停建或建成后暫不并網發電”，考慮到大部分項目處于前期規劃或早期建設階段，距離投產尚需時日，因此放緩進度即可。因此，中債資信認為，在煤電供給側改革的政策環境下，五大電力集團及神華集團等央企落實國家相關規定、將較多項目列入緩建項目，但從影響自身整體盈利能力和發展進度看，沉沒成本并不高。

煤炭企業完善產業鏈，大幅投資電力機組，因此本批名單涉及規模較大。中債資信認為，結合上述政策分析，以神華集團為主的煤炭企業在2014年電力項目審批權下放后，為平抑煤價震蕩造成的盈利波動，逐步完善“煤—電”產業鏈，將經營范圍快速延伸到電力領域。考慮到煤電項目2~3年的建設期，當前煤炭企業存在大量審批權下放后核準、建設的項目，因此本批停、緩建名單中，煤炭企業涉及項目規模較大。

2、政策影響分析

關停項目

首先，本批淘汰落后機組的文件為此前政策的延續，本批關停機組規模小，以淘汰小機組為主。其中，多數機組早已列入省內關停規劃或處于停產階段，部分項目亦有“上大壓小”項目進行容量補償，加之2017年以來煤電企業普遍經營承壓，發電效率差的小機組更為明顯。結合企業反饋情況來看，淘汰機組的關停阻力及對企業的影響均較小。未來，考慮電網支撐、局部存在停機電網“卡脖子”、供熱需求、應急調峰及部分非技術性因素影響，可關停機組容量比例或將控制在較低水平——主要集中于20萬千瓦級及以下運行時間長，狀況較差，且對系統影響較小的機組，暫不會涉及30萬千瓦級機組。因此，即使繼續出臺關停名單，對企業在運機組運營狀況的影響預計也將較小。

停、緩建項目

從市場環境來看，1404號文提出的“到2020年，全國煤電裝機規模控制在11億千瓦以內”要求最早出自《電力發展“十三五”規劃(2016-2020年》，而規劃中該指標的測算基于“十三五”期間年用電量3.6~4.8%的增速。但事實上，2016年下半年以來，工業景氣度逐步回暖，用電量增速持續高于上述測算，預計今年用電量增速5%左右。從煤炭、鋼鐵、電解鋁等行業實行去產能政策后的表現來看，執行煤電去產能政策力度的松緊取決于市場環境變化。若“十三五”期間用電量增速明顯高于測算，被停、緩建項目存在較大復工可能性。本批名單涉及企業的反饋中亦存在“項目距離投產時間較遠，暫時放緩建設速度，等待行業供需變化”的觀點。此外，即使煤電去產能力度不隨供需收緊而放松，項目的停、緩建也將有效改善行業供需寬松的狀態，考慮到水電發電量受來水量影響波動大、新能源發電仍存在自身不穩定性，企業發電量及利用小時數將明顯增加，進而攤薄企業固定成本，增加企業利潤，彌補已投資部分資金占用。

從橫向來看，電力行業涉及國計民生，雖然電力體制改革力圖放開發電端、售電端，引入市場化交易，央企和地方國企其在電力行業占比很高(截至2016年末，僅擁有公開債務的央企主體裝機規模即占同期全社會裝機規模的54.77%，僅擁有公開債務的央企及地方國企主體裝機規模則占同期全社會裝機規模的65.91%)，在中國經濟中的地位強于煤炭、鋼鐵、有色等周期性行業。這與本批名單涉及企業的反饋基本一致，即大部分企業表示將積極爭取移出名單，主要分為以下幾類理由：1)國家與省內規劃安排存在差異，省政府正與發改委、能源局就項目進行商榷;2)省內供熱需求大，項目屬民生工程，為熱電聯產機組或符合改造為熱電聯產機組條件;3)項目具有認定為“國家確定的示范項目首臺(套)機組”的條件，屬于省內重點工程。因此，名單實際執行情況有待觀察。此外，對于煤電與其他行業去產能的主要區別，煤炭、鋼鐵、有色等周期性行業供給側改革及去產能政策以淘汰存量落后產能為主、限制新增產能為輔;而煤電去產能以控制增量為主(根據上述政策及第一批關停、停建、緩建名單可見)，對企業影響僅限于已投入資金的占用，而不影響現有機組運行。

綜上所述，預計目前化解煤電過剩產能政策，中短期內對行業負面影響不大。

附件1

附件2

第一批關停、停建、緩建項目涉及發債企業(單位：萬千瓦、%、億元)

數據整理原則

1、僅梳理所涉發債企業控股項目，非發債企業項目未納入本次梳理;

2、股權關系通過國家企業信用信息公示系統及各企業審計報告確認，發債企業聯營或合營成立的項目公司未納入本次梳理;

3、各項目已投資規模通過控股發債企業審計報告、募集說明書、評級報告確定，若不同資料出現矛盾，優先以審計報告數據為準;

4、對于少數發債企業公開資料未提及的項目，中債資信以公開信息所披露進度推算投資額，對于極少數完全未披露信息的項目，本次梳理中投資列示為“未知”;

5、已投資規模以可搜索到的最新時間為準，在建工程、固定資產為該時間節點金額。